早在2005年10月，国际知名私募股权机构凯雷就想入主徐工科技收购其82%的股份，后经过长达3年的谈判与磨合，监管部门最终未放行，凯雷铩羽而归。
此后很长一段时间，驰骋全球资本市场的凯雷都几乎不敢触碰“中国民族工业”这条红线，转为投资民营企业以及非敏感行业。
但6年后，凯雷杀出回马枪，这次的目标是民族白色家电第一品牌海尔。
这次的阻力明显小于此前并购徐工。一方面，凯雷此次仅追求参股非控股；另一方面，凯雷拟投资的是海尔集团在香港上市的子公司海尔电器(01169HK)。
但新问题凸现出来，凯雷本次以“可转债+认股权证”的方式，几乎零风险，但海尔电器又赋予了凯雷众多权利，不差钱的海尔电器为何要委身，近年绯闻缠身的凯雷又能否达到海尔电器的期望呢？
1 海尔牵手凯雷
海尔电器作为发行人向凯雷集团旗下基金发行可换股债券，债券本金共计10.67亿港元，转化价初步确定为每股10.67港元。债券期为5年，债券利息为年利率3厘(海尔电器有关人士解释为年利率3%)，该笔可转债可于发行18个月或之后随时将可换股债券全部或部分转换为海尔电器的股份。
海尔集团在香港的上市公司海尔电器于8月2日在香港联交所发布公告称，7月31日，海尔电器与凯雷集团旗下基金Hawaii Asia Holdings Limited签署认购协议。
协议规定，海尔电器作为发行人向凯雷集团旗下基金发行可换股债券，债券本金共计10.67亿港元，转化价初步确定为每股10.67港元。
债券期为5年，债券利息为年利率3厘(海尔电器有关人士解释为年利率3%)，该笔可转债可于发行18个月或之后随时将可换股债券全部或部分转换为海尔电器的股份。如果凯雷集团在可转债到期后不将债券转换成股票，海尔电器需返还本金并支付利息。
此外，海尔电器作为发行人还将向凯雷集团发行共计4000万份认股权证，行权价初步确定为每股11.21港元。凯雷集团可于发行日后18个月或之后随时认购海尔电器的股份(每1份认股权证附带认购1股海尔电器的股份的权利)直至自发行日起满5年。
海尔电器公告称，若凯雷集团行使全部权利，将获得海尔电器约9%的股权。
2 苛刻的入股条件
此次凯雷投资不仅无风险，还获得海尔电器的一个董事会执行董事的席位，并将组建新的战略委员会，此外，凯雷还对公司多个重要高管岗位有着影响。
“一般股权投资都是有风险的，要承担股价波动风险或者未能上市难以套现退出的风险，但此次凯雷却几乎是零风险。”一位PE界人士表示。
首先，海尔电器已经在香港主板上市，股票流动性毫无争议。
其次，本次海尔电器并不是向凯雷增发股份，而是发行可转债，并规定凯雷可在发行后18个月至5年内随时将任意部分债券转换成股份。也就是说，只要在可行权的3年半内股价高于行权价，凯雷就能变现获利；即使股价一直低迷，凯雷最终也能全身而退并获利息。
再者，凯雷获得的4000万份认股权证未付1分钱，也就是说，在行权期内，只要股价高于行权价，凯雷就可以行权并变现获得利润。
不过，海尔电器方面并不认同“零风险”。海尔电器负责此次运作的负责人龚鸣称，凯雷投资的企业一般年化收益率都在30%以上，若最终股价没能上涨，每年3%的利息对凯雷来说已经算是亏损了。
事实上，凯雷对于投资的公司从来都不仅仅是财务投资，参与内部管理一直是其风格，在海尔电器上也不例外。
此次凯雷投资还获得海尔电器的一个董事会执行董事的席位，并将组建一个新的战略委员会，对董事会提出战略规划，还对公司多个重要高管岗位有着影响。
公告称，凯雷不仅将在海尔电器董事会中获得一个执行董事的席位，更为这个董事席位加了一层保险。若海尔电器董事会罢免凯雷委任的董事席位，并在罢免后10日内无补救措施，凯雷将有权提前赎回债券及获得应得利息。
公告还表示，凯雷需在协议签署后60天内，为本公司渠道综合服务业务物色高级管理人才，包括财务总监、咨询总监、法务总监及人力资源总监。
海尔电器一位相关人士表示，此条款并不是说上述4个高管完全由凯雷任免，其只是协助寻找合适人选，最终拍板的还是公司方面。
根据协议，海尔电器还将新增设一个战略委员会，主要职责是为董事会提供战略决策，成员为3名，其中1名由凯雷委任，1名独立董事，而第3名是否为海尔电器方面人选，公告中未透露。
此外，公告中还透露，协议生效后，海尔电器几乎所有重大决定，包括修订其任何组织章程大纲或细则；更换核数师(即审计师)；订立任何重大交易或关联交易；担保、借款等任何负债形式使负债率大于等于35%，都要经过凯雷同意方能执行。
“其实很多其他公司在接受此类投资时都有这一条款，只是他们没有披露出来。”上述相关人士解释道，凯雷是担心大股东会侵害小股东的利益，而这样的条款其实很常见，只是公司本着对投资者负责的态度披露出来而已。
3 帮助海尔电器转型？
海尔集团旗下有两个上市公司平台，一是青岛海尔(600690,股吧)(600690SH)，一是海尔电器，但两家的关联交易和同业竞争问题一直备受争议。海尔集团一直希望两家公司发挥不同功能：青岛海尔主要负责家电制造，海尔电器负责家电分销。
一边是几乎无风险的投资，一边是出让部分经营和决策权，为何海尔电器要做出这样的“牺牲”？
为了钱？海尔电器2010年年报显示，账上流动资金有20多亿元。龚鸣表示，此次引进凯雷作为战略投资者，是看中其渠道优势、人才管理以及丰富的投资经验，将为公司的战略转型提供很好支持。
资料显示，在签订协议前，海尔电器和凯雷还签订了一份不具法律约束力的备忘录。凯雷有意向海尔电器提供综合渠道服务业务评估、收购机会及投资策略评估、物色与供应商的合作机会、招募人才等相关支持。
事实上，正如龚鸣所说，海尔电器目前正处于战略转型关键期。海尔集团旗下有两个上市公司平台，一是青岛海尔，一是海尔电器，但两家关联交易和同业竞争问题一直备受争议。海尔集团一直希望两家公司发挥不同功能：青岛海尔主要负责家电制造，海尔电器负责家电分销。
近期这一战略转型开始加速。去年至今，海尔集团将旗下多家物流企业注入海尔电器，而海尔电器旗下专注于三四线市场分销的子公司日日顺也在大量收编本属于母公司的分销子公司。在收编了江苏、湖南日日顺之后，6月底，海尔电器又斥资2.4亿元向海尔集团收购了青岛日日顺全部股权。目前，日日顺在全国县级地区加盟店已达700家，在乡镇市场已拓展2.8万个销售网点，覆盖全国80%以上乡镇。
上述海尔电器内部人士也表示，虽然目前现金较充裕，但日日顺的收购还将持续，对资金的考验会逐渐显现，此时引入凯雷作为战略投资者，资金储备也是很重要的因素。
4 屡屡不顺的在华投资
近年凯雷在华投资屡屡不顺，对此凯雷有自己的说法，都将责任归咎到被投资方。究竟是遇人不淑，还是其亚洲基金的管理或运作模式本身出现问题，只有凯雷自己知道。
“这将是一个双赢的决策。”海尔电器内部人士这样描述这次投资。
诚然，对凯雷而言，不仅获得了低风险的投资机会，还获得海尔电器部分经营决策权；对海尔电器而言，获得资金的同时也预期会获得凯雷在管理、投资等方面的经验。
但凯雷近年在中国投资中出现的种种问题，让市场对这笔交易的前景打了一个问号。
2008年，凯雷投资徐工触礁后，将目光投向全球最大的橡胶防老剂生产商江苏圣奥化学科技有限公司(下称江苏圣奥)。
公开数据表明，江苏圣奥在凯雷收购后业绩节节下滑。2008年销售收入30亿元；2009年下降至22亿元。
而老员工与凯雷委任的新管理层之间的矛盾也愈演愈烈。据一位江苏圣奥员工称，凯雷委任的员工和江苏圣奥的员工工资待遇差别极大，而凯雷委派的职业经理人对具体业务的不熟悉造成管理混乱，更加深了矛盾。
更要命的是，江苏圣奥此时传出逃税丑闻。据此前媒体报道，江苏圣奥指定一家子公司将原本价值8万元-9万元/吨的货品以2万元/吨销售给关联方以避税，随后，国税稽查局对该子公司进行了调查。
然而，江苏圣奥并不是一个个案。凯雷投资的香港上市公司中国森林此前就因会计问题遭到香港证监会调查，自1月停牌。2月18日，中国森林执行董事、CEO李寒春被罢免，并随后因挪用3000万元公款及“拿走”部分销售文件被贵州公安扣留，一众高管“无法取得联系”。
另一家凯雷投资的公司中国艾瑞泰克5月刚从Nas-daq退市，原因是未能按时提交年报。而此时有机构声称该公司谎报化肥业务规模而误导投资者，目前正进行一项独立调查。
凯雷对上述事件都有自己的说法，都将责任归咎到对方，究竟是凯雷遇人不淑，还是其亚洲基金的管理或是运作模式本身出现问题，恐怕只有凯雷自己知道。
